Questo mese parleremo degli strumenti che incorporano una protezione dal tasso di cambio per provare a spiegare il motivo per cui non sempre optare per essi sia la soluzione migliore, anche se ci permetterebbe di evitare un po’ di volatilità indesiderata nei portafogli.
Le strategie di hedging per coprire il rischio
Una delle soluzioni più comuni per proteggersi dal rischio valutario è l’acquisto di strumenti che incorporano un protezione dal tasso di cambio. Questi strumenti hanno come scopo quello di replicare la performance che avrebbe ottenuto un investitore in valuta locale, offrendo quindi uno “scudo” nei confronti degli improvvisi movimenti del prezzo di scambio tra le diverse valute.
L’utilizzo di questi strumenti può servire a limitare l’esposizione valutaria e a limitare la volatilità dei portafogli, ma gli strumenti che incorporano una protezione (hedge) hanno di solito un livello di complessità maggiore e questo va ovviamente tenuto in considerazione quando si vanno a inserire nel proprio portafoglio.
Nella maggior parte dei casi la protezione è garantita attraverso l’acquisto di strumenti derivati. Le due strategie di hedging più comuni sono quelle che prevedono l’utilizzo di contratti forward o dei contratti di opzione. I contratti forward sono dei contratti che impegnano all’acquisto di un bene o di uno strumento finanziario a un determinato prezzo nel futuro. Questo vuol dire che l’acquisto avverrà indipendentemente dalle variazioni del prezzo. I contratti di opzione, invece, garantiscono a chi li stipula il diritto di acquistare un bene a un determinato prezzo. Acquistare strumenti hedged vuol dire, in un certo senso, stipulare un’assicurazione, garantendosi il diritto di acquistare valuta a un determinato prezzo nel futuro e tutelandosi in cambio di un deprezzamento degli investimenti legato al cambio. La complessità di questi strumenti comporta però maggiori costi di gestione, ma non solo.
La dinamica di premio/sconto degli strumenti hedged
La replica degli strumenti protetti rispetto a quelli in valuta domestica non è perfetta. Per quanto riguarda investitori europei che investissero, per esempio, in strumenti azionari in dollari che incorporano una protezione, è stato calcolato che storicamente gli strumenti protetti pagano in termine di performance rispetto agli strumenti non protetti. Come si può apprezzare dal grafico, la linea azzurra (NXUS) rappresenta il rendimento che avrebbe ottenuto un investitore statunitense investendo sull’azionario americano, mentre la linea rosa (MDUSHEUR) rappresenta il rendimento che avrebbe avuto un investitore europeo investendo sulla stessa asset class attraverso strumenti protetti. Come si può notare, nel tempo si verrebbe a creare una divergenza tra la performance dei due investimenti (premio). Questa è determinata soprattutto dalla crescita del differenziale tra i tassi di interessi Usa e i tassi di interessi europei (linea gialla), uno dei parametri su cui si basano i derivati che servono a garantire la protezione. Più il differenziale aumenta, più l’extra costo per garantirsi la protezione dal tasso di cambio dell investitore europeo tende a crescere (area rossa).
Ovviamente non si tratta di una relazione univoca. La crescita del differenziale, per converso, avrebbe dato un extra rendimento (premio) all’investitore americano che avesse scelto azioni europee protette dal tasso di cambio. Il differenziale poi potrebbe cominciare a pendere a favore dei tassi europei, trasformando in futuro l’extra costo della protezione in un rendimento extra. Tuttavia, questa prospettiva non sembra molto probabile nel breve-medio termine.
Quando vale la pena proteggersi dal rischio
La dinamica premio/sconto, soprattutto per chi investisse nel lungo termine ha un peso piuttosto rilevante. L’hedging dei prodotti finanziari, dunque può rappresentare un costo o una fonte di ritorno a seconda della dinamica dei tassi. Chi si trovasse, partendo da una situazione di tassi bassi, ad acquistare strumenti hedged domiciliati in un Paese caratterizzato tassi a lungo termine più alti, quindi con differenziale alto, – questo è il caso degli Stati Uniti in questo momento e prevediamo che resti lo stesso nel breve/medio termine – si troverà a pagare un costo in termini di rendimento, indipendentemente se la scelta di proteggere il proprio investimento sia premiata o no dalla dinamica del tasso di cambio.
Per sintetizzare, quando si compone l’asset allocation, prima di prevedere strumenti hedged bisogna avere una visione sul movimento del tasso, che potrebbe anche premiare l’investitore che investe senza protezione (e che comunque, come abbiamo spiegato l’ultima volta, tende a riequilibrarsi nel lungo periodo). In secondo luogo bisogna valutare se il costo della protezione è un sacrificio che vale la pena fare nell’ambito della strategia generale. Vale la pena sacrificare del rendimento per correggere l’esposizione valutaria del proprio investimento? A volte sì, a volte no.
I potenziali fattori di rischio che possono influenzare l’andamento del nostro investimento sono moltissimi. Compito dei gestori è saper trovare un equilibrio tra i vari fattori per individuare la soluzione più efficace per far crescere il capitale nel limite dei livelli di rischio-obiettivo. Acquistare strumenti hedged è una scelta assolutamente legittima, ma crediamo che si debba prendere solo se debitamente ponderata nell’ambito di una strategia organica.
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